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新一轮稳定币创新引领市场变革

在这一次与以往加密牛市周期不同的稳定币创新中，我们看到了一些新的趋势。以往的算法稳定币主要依赖补贴或原生代币通胀，提供高但不可持续的收益，这最终导致了像 Terra/Luna 的 UST 项目的崩盘。而在当前的周期中，收益型稳定币创新则更加注重来自合理来源的收益。

新一波付息型稳定币创新主要依赖三个收益来源：

来自美国国债的收益

中心化稳定币背后支持着美元存款和短期美国政府国库券等资产，这些资产被认为是传统金融市场中最安全的。目前，最大的两个稳定币 USDT 和 USDC 从持有的美国国债中每年获得数十亿美元的利息收入，但却未将这些利息返还给稳定币持有者。

相比之下，新进入中心化稳定币市场的项目则旨在通过将支持资产所获得的利息返还给稳定币持有者来挑战 USDT 和 USDC 的主导地位。Ondo 的 USDY 和 Mountain Protocol 的 USDM 就是其中的典型例子，它们为稳定币持有者提供了约 5% 的收益。

来自 Layer 1 区块链质押的收益

第二类收益来源是来自 Layer 1 区块链原生代币的质押收益。例如，以太坊上的 Lybra 的 eUSD 和即将在 Solana 上推出的 Marginfi 允许用户使用流动性质押代币 (LST)，如 stETH 和 jitoSOL，作为抵押品来铸造稳定币。这些是典型的抵押债务头寸 (CDP) 类型的稳定币，其机制类似于 MakerDAO 的 DAI。

与传统的 CDP 稳定币不同，当铸币者使用 LST 作为抵押品借入稳定币时，他们不会产生任何借款成本或稳定币贷款的利息。稳定币贷款的借款成本和利息由作为抵押品的 LST 产生的收益来支付。换句话说，铸币者将 LST 获得的质押收益重新分配给了稳定币持有者。

来自结构化策略的收益

Ethena 的 USDe 是一种合成稳定币，由中性 delta 的 BTC 和 ETH 头寸支持，并从资金费率中获取收益。用户可以存入他们的 ETH 或流动性质押 ETH（如 stETH）铸造 Ethena 发行的稳定币 USDe。然后，该协议在中心化交易所针对协议持有的 ETH 开设 ETH 空头头寸。这使 Ethena 协议处于 delta 中性头寸，确保不会受到价格变化的影响。该协议与包括币安、OKX、Derbit 等在内的主要衍生品交易所合作。

该协议使用场外 MPC 安全托管账户来利用中心化交易所的流动性。这意味着该协议不会受到与中心化交易所相关的托管风险，因为所有协议资产都由受监管的机构级数字资产托管人持有。

稳定币 USDe 由 delta 中性策略支持。该协议从两个来源产生收益：1）ETH 质押收益和 2）资金费率收益。从历史上看，做空 ETH 头寸的参与者一直获得正的资金费率。而在当前的牛市中，大多数市场参与者都做多 ETH，做空头寸的资金费率非常可观。

第二部分：付息稳定币特点

Ethena 的 USDe 依赖于正向资金费率

Ethena 的 USDe 提供高达 30% 的惊人收益，来自永续期货市场的正向资金费率。在永续期货市场中，资金费率机制会定期调整多头和空头头寸之间的成本。当多头需求高于空头需求时，资金费率为正，资金费率由多头期货买方向空头期货买方支付。在加密货币牛市期间，正向资金费率可能会非常高，使 Ethena 的空头头寸能够获得可观的资金```html

加密货币稳定币收益率走势及应用场景

最近的数据显示，Ethena的稳定币 USDe 在过去几年中表现稳健。根据报告，2022年的年度收益率为6％，而2023年则达到了7％。这表明，即使在加密货币市场出现熊市的情况下，Ethena仍能够提供更高的稳定币收益。事实上，在2022/2023年的加密货币熊市期间，主要稳定币的收益率低于1％。然而，需要注意的是，过去的表现并不能保证未来，因为收益率对市场状况高度敏感。在市场回调期间，随着对多头需求的减少，正向资金费率产生的收益可能会发生剧烈波动。最近，由于市场回调，USDe的收益率已从35％下降至15％。

尽管在多头需求低于空头需求时可能会出现负向资金费率，但负向资金费率并不是持久的，通常会回归到正向均值。当以太坊（ETH）质押和资金费率的整体收益为负时，该协议拥有一个储备基金可以介入，以确保用户不会因持有USDe而支付负收益。

值得注意的是，Ethena的USDe是由$ETH结构化交易策略支持的。尽管$ETH是一种加密原生资产，但其交易和对冲策略是在中心化交易所进行的，并且涉及受监管的加密托管人。因此，USDe并非一个去中心化稳定币。

Lybra的eUSD激励稳定币铸造者

Lybra的eUSD是通过超额抵押的流动性质押$ETH铸造的，其稳定币收益来自于$ETH质押收益。这种方法利用加密原生资产并在链上执行，因此可以认为是一种去中心化稳定币。铸造者的质押收益被重新分配给稳定币持有者。尽管这为稳定币持有者提供了可持续的真实收益，但缺乏足够的激励措施来吸引stETH持有者铸造稳定币并放弃质押收益。因此，该协议不得不依赖其原生代币$LBR的发行来补贴稳定币铸造者。

此外，尽管在熊市中，一种有息稳定币的5％收益率具有吸引力，但在牛市中吸引力不足，因为更成熟的稳定币可以通过DeFi借贷获得超过10％的收益。

USDY和USDM限制美国用户使用

Ondo Finance和Mountain Protocol的付息中心化稳定币瞄准了一个利基市场，USDC和USDT并未充分满足这个市场的需求。由于美国的监管不确定性，USDC和USDT都不会将赚取的利息收入分配给稳定币持有者。他们担心，支付稳定币利息可能导致被归类为证券，或者他们可能会因未获得银行牌照而提供利息而违反法律。因此，USDY和USDM选择仅服务于非美国用户，限制美国公民使用其稳定币。

第三部分：应用场景及稳定性

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